平安宏观上证指数998点1664点然后

利率由负转正时，中国曾巧合了两次大牛市，但历史不会重演了；短周期内，通胀下行和盈利上行使股市存在一定机会；中周期内，基础通胀的上行和增长下行使股市难以存在整体性机会。

惊人的巧合：实际利率转正、牛市降临

在最近的两轮通胀周期中，实际利率由负转正的前后都出现了资本市场的见底回升。例如，2005年4-5月间，实际利率由负转正，上证指数在在同年6月份见底回升，期间创下998点的历史低位；2008年10-11月间，实际利率由负转正，上证指数在10月份即见底回升，并创下1664点的次贷危机期间历史低位。如果没有意外，那么在2012年4-5月间，随着CPI的下行，极可能迎来实际利率从负转正的临界点，那么这次股市表现可能如何？

背后的逻辑：通胀加速走低、盈利探底

实际利率迎来临界点为什么会和牛市上演几乎同步巧合？我们认为，背后的逻辑可能是：实际利率由负转正都是通胀走低所致，而通胀的走低通常伴随着企业盈利的探底回升。CPI略微滞后于企业利润增速。通胀走低初期，企业盈利下降，通胀走低后期，企业盈利止跌回升。实际利率由负转正之后，企业盈利也快见底了。此外，通胀的走低也会引致市场名义利率的走低。

当下的趋势：短周期向好、中周期不佳

在2012年第二季度，实际利率由负转正是大概率事件，资本市场是否可能牛市重演？我们的结论是：从短周期看，2012年股市尚好；但从中周期看，明年后股市很难有整体性机会。一是4、5月份企业盈利探底回升的可能性相当大；二是4季度CPI可能再次高于基本利率，实际利率转正的维持时间较为短促。这些短周期因素决定了股市可能在二、三季度给人带来一些惊喜。但从中周期看，大牛市重演的概率非常低，因为在经济转型期间，增速下行与通胀上行是必然趋势。

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